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事項(xiàng)：　　公司發(fā)布2025 年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入130.6 億元，同比基本持平；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.4 億元，同降6.8%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為12.2 億元，同降6.4%；單Q3 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入42.2 億元，同增0.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.8 億元，同降12.7%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.7 億元，同降12.1%?！　≡u(píng)論：　　需求同比下降，高端逆勢(shì)增長(zhǎng)。量?jī)r(jià)拆分看，25Q3 受場(chǎng)景限制影響，公司實(shí)現(xiàn)啤酒銷量86.7 萬(wàn)千升，同降0.8%，噸價(jià)受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)同增1.4%至4736.8 元/千升。分檔次看，單Q3 高檔/主流/經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品同比+3.7%/-3.2%/-10.5%，其中高端產(chǎn)品表現(xiàn)亮眼，逆勢(shì)穩(wěn)增，預(yù)計(jì)嘉士伯、風(fēng)華雪月銷量延續(xù)較高增長(zhǎng)，烏蘇在疆內(nèi)旅游紅利的帶動(dòng)下有所修復(fù)，重慶、山城等品牌則有所承壓。分地區(qū)看，西北區(qū)/中區(qū)/南區(qū)分別同比+3.3%/-3.2%/+3.7%，預(yù)計(jì)新疆、云南等旅游省份需求持續(xù)向好，長(zhǎng)三角、珠三角區(qū)域消費(fèi)場(chǎng)景逐步修復(fù)，而中部地區(qū)場(chǎng)景修復(fù)相對(duì)受阻，需求恢復(fù)速度偏慢?！　〕杀径顺掷m(xù)優(yōu)化，費(fèi)投拖累盈利。單Q3 看，公司噸成本同降2.2%至2390.0元/千升，毛利率同比提升1.7pcts 至50.9%，主要系成本紅利延續(xù)疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，對(duì)沖佛山工廠折舊提升所致。費(fèi)用端，單Q3 公司實(shí)現(xiàn)銷售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率16.7%/3.8%，分別同比+1.9pcts/+0.5pct，判斷系需求承壓下公司加大費(fèi)投促進(jìn)銷售所致。此外，投資收益占收入比重同比下降0.7pct，所得稅占利潤(rùn)比重受西部?jī)?yōu)惠稅率取消影響，同比提升4.8pcts，符合我們之前的判斷。綜上，25Q3 公司歸母凈利潤(rùn)同降12.7%，歸母凈利率同降1.3%pcts 至8.9%?！　〗?jīng)營(yíng)穩(wěn)健前行，來(lái)年盈利有望改善。三季度在場(chǎng)景限制背景下，高端產(chǎn)品持續(xù)放量，公司錄得營(yíng)收同增0.4%。展望來(lái)看，公司多措并舉積極布局，有望持續(xù)貢獻(xiàn)新增量。產(chǎn)品端，公司高端化路徑不變，持續(xù)加大嘉士伯、風(fēng)花雪月、樂(lè)堡等產(chǎn)品投放，并推出多款1L 裝精釀產(chǎn)品協(xié)同放量，同時(shí)飲料業(yè)務(wù)亦在積極布局，天山鮮果莊園、“電持”能量飲料加速鋪市，后續(xù)有望貢獻(xiàn)新增量；渠道端，公司持續(xù)加碼即時(shí)零售、量販等新興渠道捕捉增量，借助渠道變革的力量加速滲透華東、華南等弱勢(shì)區(qū)域，實(shí)現(xiàn)份額增長(zhǎng)。盈利能力方面，來(lái)年成本紅利有望延續(xù)，疊加公司持續(xù)推動(dòng)罐化率提升，毛利率有望持續(xù)上行，費(fèi)用端在今年聚焦去庫(kù)形成高基數(shù)背景下有望回落，同時(shí)稅率逐步平穩(wěn)，來(lái)年利潤(rùn)有望加速釋放?！　⊥顿Y建議：經(jīng)營(yíng)務(wù)實(shí)，韌性顯現(xiàn)，股息價(jià)值凸顯，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。公司三季度在場(chǎng)景受損背景下積極布局延續(xù)增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)韌性顯現(xiàn)，同時(shí)高端產(chǎn)品持續(xù)放量，高端化主線不變。展望來(lái)看，來(lái)年公司盈利端受成本、費(fèi)用、稅率等多維度受益，利潤(rùn)有望加速釋放，我們調(diào)整25-27 年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)為11.54/12.64/13.46億元（前值為12.5/12.9/13.3 億元），維持目標(biāo)價(jià)67 元，對(duì)應(yīng)26E 約PE 26X，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。　　風(fēng)險(xiǎn)提示：高端化不及預(yù)期，競(jìng)爭(zhēng)加劇，成本大幅上行，惡劣天氣等?！久庳?zé)聲明】本文僅代表第三方觀點(diǎn)，不代表和訊網(wǎng)立場(chǎng)。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)自擔(dān)。

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